中國網(wǎng)站品牌欄目（頻道）
去年12月，媒體報道稱谷歌試圖以60億美元的價格收購社交性電子商務(wù)公司Groupon。到去年12月底，TechCrunch和其他幾家公司根據(jù)新一輪風(fēng)險投資融資計算出Groupon的估值達(dá)到了近80億美元。2011年伊始《紐約時報》報道稱，Groupon正在和華爾街的銀行家討論首次公開招股（IPO）事宜，估值高達(dá)150億美元。2011年3月，彭博又將其首次公開招股的估值上調(diào)為250億美元。
Groupon幫助人們以15美元的價格購買價值30美元的中國菜，這樣的一個公司，其估值怎么會在感恩節(jié)和圣帕特里克節(jié)之間短短的時間里翻兩番達(dá)到250億美元？這肯定是“互聯(lián)網(wǎng)第二代：網(wǎng)絡(luò)泡沫的回歸”，對嗎？
沃頓商學(xué)院的教授和其他觀察人士認(rèn)為事實未必如此。沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授盧克·泰勒（Luke Taylor）說：“我對‘泡沫說’持懷疑態(tài)度。泡沫這一稱呼并沒有說明任何問題，我們沒有花時間去理解其真實含義?！?/p>
泰勒認(rèn)為，投資者對Groupon和其他幾個社交媒體企業(yè)（如Facebook、Twitter、Zynga、LinkedIn和Foursquare）趨之若鶩，這些網(wǎng)站的估值很高，而且可能過于樂觀。他指出，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成分股的市盈率基本都在4倍以內(nèi)。而這些社交媒體公司的市盈率卻高達(dá)100倍，甚至更高?！癟witter的估值應(yīng)該比標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的成分股企業(yè)高25倍嗎？”泰勒問道。
這個問題本身存在爭議，只有當(dāng)Twitter最終上市并亮出所有底牌后方可知曉。同時，如果你認(rèn)為估值是“泡沫說”的核心，那么爭論也就只能到此為止。而另一個問題應(yīng)該是：少數(shù)企業(yè)估值過高是否預(yù)示著泡沫的來臨？這取決于它們是否對整個科技板塊產(chǎn)生了不恰當(dāng)?shù)挠绊憽?/p>
目前來看，影響似乎很有限。
一名與東海岸風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)合作密切的天使投資人表示，這些企業(yè)目前的融資額大致在300萬至400萬美元，而這些企業(yè)在一年前的融資大概在200萬至300萬美元之間。這的確有所增長，但是對于整個風(fēng)險投資行業(yè)來說，這個數(shù)字并不大。而且觀察者認(rèn)為這種增長在一定程度上得益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，另外也因為社交媒體和移動應(yīng)用正在形成自己的產(chǎn)業(yè)。
然而，除此之外，科技企業(yè)以及風(fēng)險投資公司當(dāng)前所面臨的趨勢和問題與以往并無太大不同。
風(fēng)險投資
大牌風(fēng)險投資公司雖然擁有大筆資金，但卻很難找到能夠吸納八位數(shù)資金并帶來豐厚回報的投資目標(biāo)。這也導(dǎo)致風(fēng)險投資公司的資金出現(xiàn)半永久性過剩，并由此人為地推高了一些企業(yè)的估值。但這并沒有推動風(fēng)險投資公司退出所投資的企業(yè)，事實上，情況恰恰相關(guān)。但是近幾年的IPO總數(shù)反而越來越少，因特網(wǎng)企業(yè)的IPO更是鳳毛麟角。
與此同時，得益于云計算、社交媒體和移動應(yīng)用等低成本商業(yè)模式的出現(xiàn)，新創(chuàng)企業(yè)確是遍地開花。這些剛剛成立的企業(yè)并不需要太多的錢，他們只需要維持足夠長的時間以證明其業(yè)務(wù)概念能夠被證明，然后就等著被收購。而由于市場上活躍的買家數(shù)量有限，新企業(yè)要競相引起這些買家的注意，因此這類收購交易的價格通常都很低。
這就導(dǎo)致風(fēng)險投資公司買價較高，賣價較低，而且持有企業(yè)股權(quán)的時間往往也長于預(yù)期，回報率也比較平庸。截至2010年9月30日，劍橋美國風(fēng)險投資指數(shù)的5年回報率僅為4.25%，領(lǐng)先于多數(shù)主要股指，但考慮到風(fēng)險投資行業(yè)的龐大管理費用，其實際回報并不理想。另外，該指數(shù)的一年回報率僅為8.2%，落后于所有主要股指，甚至還不如“巴克萊資本政府和企業(yè)債券指數(shù)”。這與1999年和2000年動輒三位數(shù)的回報率相比，簡直是天壤之別。事實上，上世紀(jì)90年代的大部分時間，風(fēng)險投資行業(yè)的一年回報率也都達(dá)到兩位數(shù)。
有人認(rèn)為，大量企業(yè)尋求天使投資和風(fēng)險投資表明科技企業(yè)出現(xiàn)泡沫。沃頓舊金山分院副院長、位于硅谷的律師事務(wù)所Wilson Sonsini的合伙人道格·克勒姆（Doug Collom）承認(rèn)，目前很多企業(yè)比以前更容易融到資金，但是他也指出，這些企業(yè)的資本效率都很高。他說：“他們可以首先自籌資金開張營業(yè)，當(dāng)他們有了一兩個客戶之后，他們就從天使投資人或風(fēng)投那里融到50萬美元。6個月之后，投資人會嚴(yán)肅地詢問這些公司：“你的企業(yè)到底能不能成功？”如果不行，他們就會停止出資，然后去尋找另外40個種子投資項目。但是媒體往往不會報道那些籌到了50萬美元隨后又破產(chǎn)的公司。
根據(jù)道瓊斯的數(shù)據(jù)，與2009年和2010年第一季度相比，今年第一季度完成融資的風(fēng)險投資公司的數(shù)量都有所減少。但是從金額上看，這些融資總額合計為70億美元，明顯高于2010年第一季度的39億美元。這些數(shù)據(jù)表明，風(fēng)險投資行業(yè)正在發(fā)生強(qiáng)強(qiáng)整合，而非20世紀(jì)90年代后期出現(xiàn)的那種全行業(yè)加速前進(jìn)的狀況。
同樣，風(fēng)投在退出時的投資回報也在波動，回報最高的項目通常來自需要大量風(fēng)投資金的清潔技術(shù)和生命科學(xué)行業(yè)，而非網(wǎng)絡(luò)2.0領(lǐng)域。根據(jù)普華永道和美國風(fēng)險投資協(xié)會的報告，2010年最大的10筆風(fēng)險投資交易中，只有1筆來自社交媒體領(lǐng)域，Twitter在第九輪融資中只籌到了20萬美元。其他9筆都是大型的清潔技術(shù)、金融服務(wù)和設(shè)備制造公司。
泰勒表示，F(xiàn)acebook和其他一些企業(yè)之所以估值飆升，是因為它們是少數(shù)幾家在大趨勢中的留存者，而不是一個新趨勢的引領(lǐng)者。科技行業(yè)的投資者都渴望能投資最終前景遼闊的企業(yè)，Groupon、Facebook、Twitter、Zynga、LinkedIn和Foursquare都有可能IPO，都有很好的前景，所以獲得了最大的關(guān)注，所有人都希望分一杯羹。
觀望態(tài)度
沃頓教授和其他行業(yè)觀察人士并沒有糾纏于是否存在泡沫，而是在研究支撐那些高估值的因素是什么，是炒作？需求？還是潛在的財務(wù)收益？
沃頓管理學(xué)教授大衛(wèi)·許（David Hsu）表示：“當(dāng)基本面不足以支撐估值時，就會出現(xiàn)泡沫。多數(shù)企業(yè)都沒有提交報備文件，也就無法了解他們的財務(wù)狀況，或是商業(yè)模式是否可行?！薄Ｋ瑫r也指出：“這個時候，你應(yīng)該關(guān)注進(jìn)入門檻、先發(fā)優(yōu)勢的價值以及聲譽(yù)的重要性等問題，并考慮這些因素是否能夠支撐超高的估值?！?/p>
許教授和其他專家認(rèn)為，從某種意義上講，仍然應(yīng)該對這些企業(yè)及其所屬的行業(yè)的發(fā)展持觀望態(tài)度。但是與Groupon相比，觀察家似乎更看好Facebook。因為后者擁有龐大的用戶群和多樣化的平臺，而前者不僅要應(yīng)對多變的消費者，還要花費大量資金組建銷售團(tuán)隊，以及無數(shù)的同類商業(yè)模式的競爭對手。
芝加哥大學(xué)布斯商學(xué)院金融學(xué)教授魯伯斯·帕斯特（Lubox Pastor）的研究顯示，當(dāng)一家快速增長的企業(yè)存在很多不確定性時，價值會上升?！凹僭O(shè)你有兩家公司：一家增速為20%；另外一家要么是10%，要么是30%。第二家公司會更值錢，這是因為30%很好，但10%也不算太糟。對于風(fēng)險投資而言，虧損的上限已經(jīng)限定死了，就是其所投入的資金，但上漲空間卻很大?！?/p>
克勒姆指出，社交媒體和團(tuán)購網(wǎng)站的資本效率都很高，但是時機(jī)稍縱即逝，必須抓住當(dāng)下，方法得當(dāng)?shù)脑挘憧梢詰{借很少的資金獲得高額回報。
1999年的網(wǎng)絡(luò)泡沫中，不確定性主要是互聯(lián)網(wǎng)公司能否賺錢，最終結(jié)果顯示，很多企業(yè)都賺不到錢，或者至少賺不到足夠的錢。但是這一次的情況有所不同。這一次的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)都已經(jīng)擁有收益來源，有的甚至已經(jīng)盈利。比如，幾乎沒有人懷疑成立7年之久的Facebook的潛力。現(xiàn)在的不確定性在于，這家公司還能憑借其龐大的網(wǎng)絡(luò)社區(qū)增加多少收入來源，以及具體的收入增幅如何。
帕斯特認(rèn)為：“只要存在不確定性，人們就會追漲。我們不知道它的市場是否會擴(kuò)大，也不知道Facebook能否吸引地球上的每一個人。如果真的是那樣的話，那么現(xiàn)在投資Facebook就會非常劃算?！?/p>
除此之外，SharesPost和SecondMarket等二級市場也對這些企業(yè)的估值起到了推動作用，在上一輪互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，這種模式尚未出現(xiàn)?！斑@種類型的公司，最初只能通過有限的資金池或風(fēng)險基金融資”布拉科（Bo Brustkern）如是說，他曾經(jīng)是風(fēng)險投資家，現(xiàn)在經(jīng)營著一家私人公司，提供私募估值咨詢?！岸F(xiàn)在，借助這些二級市場，資金來源越發(fā)充裕，而供需差異也不可避免地推動了股價上漲?！?/p>
創(chuàng)始人或風(fēng)險投資公司等大股東或許不會在SharePost二級市場上出售他們的優(yōu)先股（這不意味著他們不會賣股權(quán)，但是他們不會在網(wǎng)上出售，而是會選擇私下的方式進(jìn)行）。但是對于那些股權(quán)不斷被稀釋、董事會席位也被他人搶奪的天使投資人而言，卻有可能選擇這種變現(xiàn)渠道?，F(xiàn)任和前任員工也有可能出售股票。但這種情況的本質(zhì)卻是：對公司基本面有一點了解的人將股票賣給了資金充裕但對公司價值一無所知的人。
布拉科表示：“如果有泡沫，那也是信息不對稱造成的。多數(shù)交易都是在缺乏信息的情況下展開的?！碧├找餐膺@種看法，他說：“如果員工出售了價值1000美元的股票，你會用這么小的交易量來判斷整個公司的價值嗎？我不會?！?/p>
布拉科表示，這些二級市場使得股東可以實現(xiàn)一定程度的變現(xiàn)，也讓這些備受關(guān)注的企業(yè)創(chuàng)始人（如Facebook的CEO馬克·扎克伯格）得以按照自己的節(jié)奏而不是按照投資人的節(jié)奏靈活地制定退出戰(zhàn)略。
但是克勒姆指出，這些高管團(tuán)隊并不會從二級市場的估值增長中獲得太大利益。因為高管團(tuán)隊的控制權(quán)會流失。按照美國證券交易委員會（SEC）的規(guī)定，如果企業(yè)股權(quán)在二級市場的買家超過500人，企業(yè)則將被迫在條件未成熟的時候提前上市。除此之外，高管和市場對公司估值的差異過大也有可能引發(fā)很多法律和財務(wù)問題，比如股票期權(quán)的發(fā)放就可能出現(xiàn)問題。
這種情況還會產(chǎn)生進(jìn)一步的風(fēng)險。這些企業(yè)最終肯定希望能夠成功上市?！凹偃缬腥嗽诙壥袌鲆?0億美元的估值購買了你們的股票。但是當(dāng)你們IPO時，輔佐你們上市的投資銀行認(rèn)為企業(yè)的財務(wù)狀況難以支持50億美元，他們只給了20億美元的估值，如果出現(xiàn)這種情況，之前的正面的宣傳炒作在這樣的關(guān)鍵時刻，可能會在頃刻間急轉(zhuǎn)直下，變得極為負(fù)面?！笨死漳氛f。
不過，即使其中的一兩家企業(yè)的高估值在最終上市時無法兌現(xiàn)，他們也不會破產(chǎn)倒閉。按照許教授的說法，他們屆時只需要“重新調(diào)整”估值，然后繼續(xù)發(fā)展即可。
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（來源：沃頓知識在線 編輯：崔旭燕）
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