■本報記者 傅蘇穎
2月24日起，央行將下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，這一措施傳遞了哪些信號？2012年貨幣政策“松緊”程度將如何把握？在堅持穩(wěn)物價、穩(wěn)增長和控風(fēng)險三者平衡的基礎(chǔ)上，金融調(diào)控和金融業(yè)務(wù)將可以開展哪些創(chuàng)新？
中國社科院金融重點實驗室主任劉煜輝接受本報記者專訪時表示，面對內(nèi)外部條件的變化，央行可能需要不斷釋放美元以穩(wěn)定匯率，抵制人民幣趨勢性貶值預(yù)期；對內(nèi)則需要不斷釋放存款準(zhǔn)備金以穩(wěn)定資金價格，目的是穩(wěn)定和平滑人民幣資產(chǎn)價格下行壓力，避免產(chǎn)生全局性信用收縮，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失速。
若信貸需求不足
今年貨幣增速14%恐難實現(xiàn)
證券日報：年初之時，市場各方對于貨幣政策適度寬松頗有期待，此次央行降準(zhǔn)是否傳遞這樣的信號？您對今年信貸投放情況如何判斷？
劉煜輝：下調(diào)存款準(zhǔn)備金率跟今年以來國內(nèi)信貸市場比較萎靡有關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，今年1月份銀行信貸投放不足7400億元，大幅低于市場預(yù)期。有消息稱，2月份前兩周信貸投放仍然低迷，四大國有商業(yè)銀行前兩周信貸投放只有300億元左右。
降準(zhǔn)將有利于保證商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張的穩(wěn)定。當(dāng)前國內(nèi)商業(yè)銀行面臨更大的約束來自于75%的存貸比紅線。近幾年銀行信貸高速擴(kuò)張，目前除了幾家國有大型商業(yè)銀行之外，多數(shù)中小商業(yè)銀行都已逼近這條紅線。可以說，商業(yè)銀行信貸投放的供給面受到了很大的限制。
不僅信貸市場供給面遇到了強(qiáng)約束，需求面也顯著低迷。票據(jù)融資市場上，票據(jù)貼現(xiàn)利率已經(jīng)從去年第三季度13%的高位下降至近期的6%的水平。
監(jiān)管層很清楚，2012年首要保證國家重點在建續(xù)建項目的資金需求，但具體執(zhí)行過程似乎更傾向于有所保留，這體現(xiàn)在投資需求相對萎靡。從1月份進(jìn)口同比回落15個百分點可得以印證。1月份M1增速回落至3%的低位，也反映出當(dāng)前工業(yè)活動不旺。
諸多信息表明，未來更可能實質(zhì)性執(zhí)行一條中性和收斂的財政路線。中國實際在建凈投資規(guī)模增速從2010年21.7%下降至2011年的14.2%，該指標(biāo)更靈敏地反映了投資慣性和未來投資需求的變化。
盡管央行在最近的貨幣政策執(zhí)行報告中透露，今年廣義貨幣增速的目標(biāo)值初定為14%，但是如果信貸市場沒有得到有效改觀，今年貨幣目標(biāo)或許很難實現(xiàn)。
貨幣增速降至個位數(shù)
未來以對抗通縮為主
證券日報：還是說說人們的預(yù)期，您認(rèn)為2012年貨幣政策可能發(fā)生哪些改變？
劉煜輝：實際上，央行此次和去年底的降準(zhǔn)只能看做是一種短線行為。由于影響貨幣條件的外生的和內(nèi)生的因素正在發(fā)生變化，非常有利于人民幣資產(chǎn)繁榮的可能性將越來越少，所以總的來說，未來貨幣政策取向?qū)⒂袆e于過去十年，將逐步走向一個相對嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呢泿耪摺?/p>
過去十年我國的外匯占款大幅度增長，反映了全球大量產(chǎn)能從發(fā)達(dá)國家大幅向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移，而如今中國的外部經(jīng)濟(jì)條件已經(jīng)在悄然改變?，F(xiàn)在我們看到美元在大幅度的上升，人民幣需求相對來說開始下降，這是一個很重要的變化。
此輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)后，經(jīng)過3年的調(diào)整，美國通過提升服務(wù)業(yè)來縮小貿(mào)易逆差和財政赤字，經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢頭明顯轉(zhuǎn)好，小企業(yè)去年每個季度都保持20%以上的增長，失業(yè)率已降到8.3%，預(yù)計今年可能降到7%以下。銀行開始增加信貸，美國經(jīng)濟(jì)對全球資本吸引力非常大。
中國的內(nèi)部條件也在發(fā)生變化。大多數(shù)新興國家在經(jīng)歷兩三年的財政貨幣政策刺激后，都面臨一個短期內(nèi)無法克服的結(jié)構(gòu)性困難。這主要體現(xiàn)在產(chǎn)能過剩和嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫。未來十年中國的經(jīng)濟(jì)政策可能與過去十年有很大的不同，那就是財政政策出現(xiàn)收斂。
可以預(yù)計，中國的投資也將出現(xiàn)一個實質(zhì)性的下降。數(shù)據(jù)顯示，2010年中國實際投資需求是21.7%，到了2011年只有14.2%左右。預(yù)計中國未來十年的實際投資增速可能將呈現(xiàn)一個明顯的下降趨勢，總體在18%左右。
相對于過去十年中國貨幣高速擴(kuò)張來說，從今年開始將有明顯的下降。未來的貨幣增速將隨著財政的收斂而收斂，中國的M1增長將呈現(xiàn)個位數(shù)增長，大概在8―9%的增速算是比較合理的區(qū)間。
因此，考慮到影響貨幣政策的內(nèi)外因素發(fā)生了改變，未來中國的貨幣政策將有別于過去十年，過去十年不斷對抗外部涌進(jìn)來的資本，未來中國將要對抗通貨緊縮。
外匯占款
“十年強(qiáng)勁增長期”或?qū)⒔K結(jié)
證券日報：您的意思是未來中國的外匯占款將面臨下行的趨勢？它對中國的貨幣流動帶來很大的壓力，中國將如何應(yīng)對？
劉煜輝：過去十年，人民幣資產(chǎn)經(jīng)歷繁榮期，中國外匯占款從1.78萬億元上升至2011年底的25.35萬億元，特別是2007年至2011年外匯占款增逾15萬億元，年均增加3.1萬億元人民幣。這主要反映了人口結(jié)構(gòu)變化，農(nóng)村富余勞動力向城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移，儲蓄率不斷上升。經(jīng)濟(jì)活動強(qiáng)調(diào)出口拉動，國際收支表現(xiàn)為順差不斷擴(kuò)大，導(dǎo)致人民幣升值預(yù)期強(qiáng)勁上升。
然而，從2011年第四季度開始，外匯占款連續(xù)出現(xiàn)三個月度的凈減少。這是1998年以來第一次出現(xiàn)，外匯占款長達(dá)十年強(qiáng)勁增長的過程似乎終結(jié)。種種跡象預(yù)示，未來五年中國可能進(jìn)入外匯占款增量大幅減少期，今年新增外匯占款或縮減至1.5萬億人民幣，甚至更低水平。
2012年無疑是國際資本流動的敏感分界點。面對未來外部條件的變化，央行可能需要不斷釋放美元以穩(wěn)定匯率，抵制市場產(chǎn)生的人民幣趨勢性貶值預(yù)期；對內(nèi)則需要不斷釋放存款準(zhǔn)備金以穩(wěn)定資金價格，目的是穩(wěn)定和平滑人民幣資產(chǎn)價格下行壓力，避免產(chǎn)生全局性信用收縮，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失速。
